Patrząc na światowe indeksy MSCI notowane w USD, czyli z perspektywy globalnych inwestorów, nasz indeks był jednym z najlepszych w zakończonym roku. MSCI Poland liczony w lokalnej walucie zyskał 19%, ale dzięki aprecjacji naszej waluty do dolara o ponad 10%, MSCI Poland liczony w USD wzrósł o 32%. Daje to piąty najlepszy wynik spośród około 50 indeksów MSCI liczonych dla rynków rozwiniętych i wschodzących. Zdecydowanie najlepszy wynik zanotowała giełda w Turcji (+60%), a kolejne były Egipt i Filipiny po 44%. W przypadku Polski, Turcji i Egiptu była to całkowicie odmienna sytuacja niż w 2011, kiedy wszystkie te indeksy zanotowały jedne z najgorszych wyników. Indeks światowy MSCI World zyskał w 2012 roku 13.2%, po spadku o 7.6% rok wcześniej. Indeks rynków wschodzących MSCI Emerging Markets zyskał 15%, a dzięki bardzo dobremu wynikowi giełdy w Turcji nasz region (EMEA) odnotował najlepszy wynik spośród tych rynków (+19.8%). Indeks Azji Wschodzącej zyskał 18.2%, a najsłabiej wypadł indeks Ameryki Łacińskiej (+5.4%).

Sam miniony rok, mimo tych solidnych zwyżek indeksów, ponownie nie należał do łatwych dla inwestorów. Nerwowych momentów i tym razem nie brakowało. Zanim na parkiety zawitały trwalsze zwyżki byliśmy już naprawdę blisko silnej eskalacji kryzysu z strefie euro, za sprawą szybko pogarszającej się kondycji budżetowej Hiszpanii. Gdy strach na rynkach przybierze już odpowiednie rozmiary i jest blisko paniki, wtedy łatwo o impuls, który da nadzieję na poprawę i może taki negatywny trend odwrócić. Taki impuls pojawił się, a nadzieja została oparta na oczekiwanych działaniach największych banków centralnych, które powinny zareagować na to co się dzieje na rynkach i w gospodarce. Zarówno Fed, jak i EBC długo nie dostarczały rynkom tego co te chciały, jednak pomimo wysokiej zmienności indeksów te systematycznie wspinały się na wyższe poziomy. Ostatecznie oba banki centralne ogłosiły programy, które rynek przyjął z zadowoleniem. Działania banków centralnych, a przede wszystkim decyzja EBC, o uruchomieniu programu OMT, spowodowały, że istotnie spadła awersja do ryzyka wśród inwestorów. Mimo że jeszcze przez dłuższy czas od odbicia giełd w czerwcu makroekonomiczne wskaźniki wyprzedzające, szczególnie z Europy, były słabe i mimo że prognozy zysków spółek na 2012 i 2013 były systematycznie obniżane to indeksy giełdowe szły w górę. Inwestorzy zaczęli akceptować teraz wyższe ryzyko, a więc i wyższe wskaźniki wycen (C/Z), które były dotąd wyraźnie poniżej średnich historycznych.

Wynik indeksu giełdowego możemy rozbić na skalę zmiany wskaźnika wyceny Cena/Zysk w danym roku oraz na zmianę zysków spółek (czyli mianownik we wskaźniku wycen) wchodzących w skład indeksu za dany okres. Wzrost indeksu MSCI Poland w walucie lokalnej o 19% w 2012 był wynikiem bardzo silnej aprecjacji wskaźnika Cena/Zysk, który wzrósł z 7.0 pkt odnotowanych na koniec 2011 do 10.5 na koniec 2012, czyli aż o 51%. Spadek zagrożeń okołorynkowych spowodował, że inwestorzy zaczęli akceptować wyższe poziomy wycen, a że te były wyraźnie poniżej średnich historycznych (ok. 13 pkt dla MSCI Poland za ostatnie 10 lat) to skala aprecjacji wycen w 2012 r. była imponująca. W tym czasie zyski spółek spadły o 21% r/r (na razie są to szacunki, bo nie ma jeszcze wyników za IV kwartał), co miało negatywny wpływ na wynik indeksu. Tym samym otrzymujemy: (1+0.51)*(1-0.21)-1=19% i taka była zmiana indeksu w minionym roku. Poniższy wykres przedstawia, w jaki sposób zmiana wskaźnika wycen i zysków spółek wpływały na wyniki indeksu MSCI Poland w poprzednich latach.

Rok 2013 też może być korzystny dla akcji, ale skala zwyżek powinna być niższa niż w 2012

Ponieważ wskaźniki wycen ciągle są na historycznie dość niskich poziomach to taki proces rewaluacji wycen może być istotnym czynnikiem wspierającym rynek akcji na świecie w 2013 roku. W Polsce, gdzie drugi rok z rzędu oczekiwany jest spadek zysków spółek (o ok. 12%) jedynie akceptacja przez inwestorów wyższych wskaźników Cena/Zysk przyczyniłaby się do tego, że cały rok zakończymy ponownie wzrostem indeksów giełdowych. Im mniejsze będą zagrożenia strukturalne (do których możemy zaliczyć m.in.: obawy o rozpad strefy euro, silne i trwałe hamowanie Chin, brak wiarygodnej ścieżki zahamowania wzrostu długu publicznego w USA) tym wskaźniki wycen mogą szybciej wracać do poziomów średnich historycznych.

Poniżej załączam analizę scenariuszy dla wyników indeksu MSCI Poland na koniec 2013 roku w zależności od dynamiki zysków spółek oraz możliwych poziomów wycen Cena/Zysk na koniec roku, gdzie mianownik oznacza zyski za miniony rok. Jak wspomniałem powyżej dla MSCI Poland prognozuje się spadek zysków tworzących indeks spółek o 12% w 2013 (konkretnie -12.3%). Z kolei na bazie prognozowanych (trzy kwartały są znane, czekamy na wyniki za IV kwartał) wyników spółek w całym zakończonym 2012 r. wskaźnik Cena/Zysk na koniec ubiegłego roku był w okolicach 10.5 pkt. I od tego poziomu w poniższej analizie scenariuszy liczymy roczną zmianę procentową wskaźnika na koniec 2013. Ponieważ historycznie 10.5 pkt to niski poziom wycen, co pokazuje powyższy wykres, to w 2013 roku możemy mieć do czynienia z dalszą aprecjacją wskaźnika, jeśli rzeczywiście skala zagrożeń okołorynkowych będzie systematycznie opadać. Jeśli prognozy dla zysków na 2013 sprawdzą się, a na chwile obecną są one dość wiarygodne, to przy dalszej aprecjacji Cena/Zysk z 10.5 w okolice bliższe 12 pkt, indeks giełdowy w całym 2013 roku „wychodzi na zero”. Wzrost C/Z w okolice 13 pkt pozwoliłby z kolei na wypracowanie zysku indeksu w okolicach 10% (to są wyniki bez uwzględnienia dywidend), co też przyjmuję jako bazowy scenariusz na 2013 rok.

Rok 2013 (znowu) nie będzie jednak łatwy dla inwestorów. Obecnie jesteśmy po długiej fali wzrostów na polskiej giełdzie. Wzrosty w grudniu były bardzo silne i konsolidacja indeksów lub jakaś korekta spadkowa już na samym początku roku jest prawdopodobna. Trendy na przestrzeni całego roku prawdopodobnie znów nie będą jednoznaczne i nie można zakładać jednego scenariusza i kurczowo się go trzymać, bo rynki w ostatnich latach są bardzo nieprzewidywalne.