Komentarz Noble Funds TFI po zakończeniu sesji w USA.

S&P500 zaliczył dziś piątą spadkową sesję z rzędu. Indeks cały dzisiejszy dzień przebywał poniżej wczorajszego zamknięcia, by ostatecznie zakończyć sesję spadkiem o 0.43%, praktycznie na poziomie dziennego minimum. Identyczną stratę zanotował indeks Dow Jones, a Nasdaq spadł o 0.12%. Kluczowy test nastrojów rynku będziemy mieć jutro, kiedy poznamy najważniejszy miesięczną publikację z amerykańskiej gospodarki, czyli raport z rynku pracy za listopad.

Na ostatnich sesjach widać było, że inwestorzy realizują zyski przede wszystkim w sektorach, które najwięcej zyskały od początku roku. Dziś jednak sytuacja wyglądała już inaczej. Liderujące od miesięcy sektory dziś wypadły relatywnie dobrze.

W czwartek poznaliśmy kilka bardzo ważnych raportów makro, które były na tyle dobre, że przesunęły oczekiwania rynku na rozpoczęcie wygaszania programu QE przez Fed na bliższy niż dalszy termin. Drugi szacunek PKB za III kwartał pokazał, że amerykańska gospodarka urosła w nim o 3.6% kw/kw (wartość zannualizowana), co było wynikiem wyższym niż podano w pierwszym szacunku (2.8%) oraz wyższym od prognoz rynku (2.9%). Jest to dość istotne przyspieszenie wobec dynamiki 2.5% w kwartale poprzednim. Ten lepszy drugi szacunek to jednak „zasługa” wyższych zapasów. Ich kontrybucja do PKB wyniosła aż +1.7 punktu procentowego, podczas gdy wstępnie było to +0.8 pp (to w pełni tłumaczy wyższą dynamikę PKB w drugim odczycie). Tym samym przyrost zapasów odpowiadał prawie za połowę wzrostu PKB, a nie takiej kompozycji wzrostu oczekujemy. Wydatki konsumentów dodały 1 punkt procentowy do PKB, a sama dynamika wzrostu została zrewidowana w dół do +1.4% z 1.5% i był to najsłabszy wynik od początku 2010 roku (oczywiście kolejne rewizje mogą to jeszcze poprawić, ale na razie jest jak jest). Kontrybucję inwestycji firm w sprzęt zrewidowano z -0.2 pp do 0.0 pp, co oczywiście jest „żadnym” wynikiem. Na pierwszy rzut oka raport PKB jest całkiem mocny, ale tylko dzięki silnej kontrybucji zapasów. Rzeczywisty popyt ze strony konsumentów i firm był słaby, co pewnie w niemałej części spowodowało nagromadzenie się wyższych zapasów. Uważam jednak, że kolejne kwartały pokażą już stopniową poprawę po stronie popytowej.

Na bazie raportu PKB można zrobić co najmniej dwie analizy w poszukiwaniu sygnałów zapowiadających recesję w USA z jej znacznym wyprzedzeniem. Pierwsza to obserwacja łącznego udziału kategorii cyklicznych jako procent PKB. Te kategorie cykliczne to: wydatki na dobra trwałe, inwestycje firm w budynki i w sprzęt oraz inwestycje mieszkaniowe. Ich łączny udział wzrósł w III kwartale do 19% PKB z 18.9%. Przed wszystkimi poprzednimi recesjami od 1970 roku udział ten dochodził do poziomu co najmniej 24%, a następnie na co najmniej rok przed recesją zaczynał spadać. Obecnie jest on w trendzie wzrostowym, a bieżące 19% to nie jest żaden wymagający poziom. Gospodarka ma zatem ciągle więcej „do nadrobienia niż do stracenia”. Od początku 2010 roku udział ten wzrósł tylko o 2.2 pp, ale w ujęciu nominalnym był to istotny wzrost. Jeśli teraz udział tych kategorii miałby wzrosnąć o kolejne przynajmniej 3pp (osiągając szczyt załóżmy na poziomie 22% - nie jest to ambitny poziom, taki udział odnotowano w dołku recesji 2001) to w ujęciu nominalnym i czasowym może być jeszcze spora przestrzeń na kontynuację ekspansji w USA.

Drugi wskaźnik to poziom marż przedsiębiorstw niefinansowych, liczonych na bazie informacji o wynikach firm zawartych w raporcie PKB. Kiedy poziom marży netto zaczynał trwale spadać to to też istotnie poprzedzało każdą recesję w USA od 1970 r. W III kwartale poziom marż poprawił się drugi kwartał z rzędu, a trend wygląda tu też przyzwoicie. Tak więc z tej strony też nie ma sygnału zapowiadającego recesję w horyzoncie najbliższych 12 miesięcy.

Drugi ważny dziś raport to były wnioski o zasiłki. Liczba wniosków spadła w ostatnim tygodniu do 298 tys., i wyraźniej jeszcze zaznaczyła swój trend spadkowy. Średnia 4-tygodniowa spadła do 322 tys. z 334 tys. Tak duży spadek może być po części wynikiem skróconego tygodnia pracy, ale Święto Dziękczynienia w USA jest naturalnie co roku, więc Departament Pracy ma odpowiednio dostosowane do tego korekty sezonowe. Trend spadkowy na liczbie wniosków wpisuje się w ogólny scenariusz poprawy w gospodarce w ostatnich tygodniach.

Ostatnim z ważniejszych raportów były zamówienia w przemyśle. W październiku spadły one zgodnie z prognozami o 0.9% m/m. Przy czym najważniejszą kategorią tego raportu są zamówienia na dobra trwałe (zamówienia na dobra nietrwałe mają mniejsze znaczenie przy ocenie trendów w gospodarce). Ich wstępne szacunki poznaliśmy tydzień temu i tamten raport przyniósł niemałe rozczarowanie. Dziś w drugim odczycie dane te zrewidowano w górę i tym samym trafiły one w oczekiwania rynku sprzed tygodnia. Zamówienia na dobra trwałe bez środków transportu pokazały wzrost o 0.4%, a nie spadek o 0.1%, jak szacowano wstępnie. Ogólnie trend na zamówieniach na dobra trwałe pozostaje jednak ciągle słaby. Dane te wyglądają gorzej niż sugerowałyby twarde dane o produkcji przemysłowej (zamówienia powinny wyprzedzać trend w produkcji) i znacznie słabiej niż wskazania płynące z indeksów koniunktury ISM, PMI. Oczekuję jednak, że w kolejnych miesiącach dane te zaczną pokazywać większą (cykliczną) poprawę.

Tomasz Smolarek
Doradca inwestycyjny
Noble Funds TFI