KOMENTARZ MAKROEKONOMICZNY

Majowe dane makroekonomiczne zgodnie wskazują na postępujący proces schładzania gospodarki. Dane o PKB za I kwartał 2012 roku wykazały roczną dynamikę produktu krajowego brytto na poziomie 3,5% (jeszcze w czwartym kwartale ub.r. było to 4,3%). Biorąc pod uwagę coraz słabsze dane z gospodarki można spodziewać się osłabiania dynamiki w kolejnych kwartałach, a w skali całego roku nie tyle realnym, co nawet optymistycznym celem może być trzyprocentowy wzrost gospodarczy.

Tezę taka potwierdzają chociażby ostatnie dane o produkcji przemysłowej (roczna dynamika zaledwie +2,9%), a także o sprzedaży detalicznej, która była wyższa o 5,5% od tej sprzed roku, podczas, gdy makroekonomiści prognozowali wzrost o 9%. Wydaje się, że mniejsza skłonność do konsumpcji ma źródło już nie tylko w oczekiwaniach konsumentów co do koniunktury oraz słabej złotówce podwyższającej koszty obsługi kredytów hipotecznych. Rynek pracy zaczyna słabnąć: wzrost zatrudnienia był ostatnio słabszy od oczekiwanego (0.3% r/r w stosunku do 0,5%), średnie pensje rosną słabiej niż inflacja (zaledwie 3,4% w kwietniu), a zakończenie wielu robót związanych z Euro 2012 oraz kłopoty wielu firm budowlanych zapewne tylko pogorsza sytuację – i to w okresie letnim, który z reguły jest dobry dla rynku pracy!

Tezę o spowolnieniu zdają się potwierdzać nawet dane o handlu zagranicznym, gdzie ostatnie dane o eksporcie były powyżej, a o imporcie – poniżej oczekiwań. W rezultacie deficyt handlowy wyniósł zaledwie 400 mln euro. Również wskaźnik wyprzedzający PMI notuje dalsze spadki (ostatni odczyt 48,9 pkt vs 49,2 pkt miesiąc wcześniej) sugerując dalsze powolne pogarszanie koniunktury. Sytuacji tej zdaje się nie rozumieć Rada Polityki Pieniężnej, która najwyraźniej zapatrzyła się na zapewne przejściowo wyższą inflację, że przegapiła nieciekawe procesy zachodzące w gospodarce. Majowa podwyżka stóp procentowych do 4,75% jest naszym zdaniem działaniem chybionym i w żadnym stopniu nie służy gospodarce. Całe szczęście że „jastrzębia” retoryka Rady w ostatnich dniach osłabła i obecnie wydaje się, że nie grożą nam kolejne podwyżki stóp procentowych – i to w sytuacji, gdy wiele krajów na świecie (Brazylia, Indie, Australia) stopy właśnie obniża.

RYNEK PAPIERÓW DŁUŻNYCH

W maju – wbrew tendencjom na kluczowych rynkach obligacji Niemiec i Stanów Zjednoczonych - spadły ceny większości polskich obligacji. Pewien wpływ mogła wywołać dalsza przecena obligacji krajów peryferyjnych Unii Europejskiej, ale dla tzw. „krótkiego końca krzywej” bardziej liczyła się decyzja RPP o podwyżce stóp procentowych.

W skali całego miesiąca rentowności obligacji dwuletnich wzrosła z 4,64% do 4,77%, pięcioletnich – z 4,88% do 5,02%, zaś „dziesięciolatek” – z 5,40% do 5,44%.

RYNEK AKCJI

W pierwszych miesiącach roku głównym powodem obaw inwestorów była sytuacja w krajach peryferyjnych Unii Europejskiej: Grecji, później Włoch, a ostatnio Hiszpanii. Z tego też powodu giełdy amerykańskie były do niedawna liderami tabel stóp zwrotu giełdowych indeksów od początku roku. Niestety kwiecień i maj przyniosły zmianę sytuacji, a ostatnie dane makroekonomiczne ze Stanów Zjednoczonych na tyle zaniepokoiły giełdowych graczy, że ci zaczęli wyprzedawać akcje amerykańskich firm. Porównujący publikowane dane z konsensusem analityków indeks CESI (Citibank Economic Surprise Index) spadł do poziomu najniższego od września ubiegłego roku. W samym ostatnim tygodniu maja z kilkunastu najważniejszych danych makroekonomicznych jedynie w jednym przypadku przekroczono prognozy analityków.

Oliwy do ognia dolewała regularnie sytuacja na południu Europy. Coraz więcej krajów pogrąża się w recesji, a cała seria wskaźników wyprzedzających PMI sugeruje dalsze pogorszenie koniunktury gospodarczej. Uwaga inwestorów skupiała się ostatnio na Hiszpanii, której rząd przez wiele miesięcy nieudolnie próbował wzmocnić tamtejszy sektor bankowy (wymuszając nowe emisje akcji, konsolidacje banków, wprost dokapitalizowując niektóre z nich), w końcu jednak poddał się i ogłosił, że nie poradzi sobie bez pomocy europejskiej. Dziesięcioletnie obligacje hiszpańskie osiągnęły rentowność 6,70%, czyniąc z pogrążonej w recesji Hiszpanii kandydata na „następną Grecję”. Wydaje nam się, że bez zdecydowanej akcji z Brukseli / Frankfurtu / Berlina grozi nam objęcie zarazą kolejnych państw europejskich.

W takiej trudnej sytuacji, bez dobrych informacji z „emerging markets” (wzrost gospodarczy słabnie w Chinach i Indiach) ceny akcji spadały na całym świecie, na niektórych rynkach nawet o więcej niż o 10%. W kraju wszystkie indeksy straciły w maju po ok. 6-7%, co było i tak niezłym wynikiem na tle innych rynków, np. w Rosji akcje spadły po ok. 15%.

NASZYM ZDANIEM

Kolejny słaby miesiąc wyczerpał jak się wydaje pokłady nadziei u wielu inwestorów, ale jeszcze nie u wszystkich. Obserwowane przez nas wskaźniki sentymentu i wyprzedania rynku zbliżają się do atrakcyjnych poziomów, ale nie przyjęły jeszcze wartości ekstremalnie niskich, charakterystycznych dla rynkowych dołków. Innymi słowy, trwająca fala spadków nie miała jeszcze fazy „paniki”, gdy wszyscy na gwałt wyzbywają się akcji (jak w sierpniu 2011 roku).

Z tego powodu z powiększaniem skróconych kilka miesięcy temu pozycji w akcjach wolimy obecnie poczekać do momentu, gdy opisywane sygnały dostaniemy. Alternatywnym sygnałem do kupna akcji mogłoby być również większe zaangażowanie europejskich władz w problemy krajów peryferyjnych –w dziedzinie polityki pieniężnej (kolejna operacja typu LTRO poprawiłaby krótkoterminowy sentyment), ale przede wszystkim jeśli chodzi o rozwiązanie problemu wzrostu gospodarczego w długim terminie – a to będzie możliwe jedynie, gdy dotychczasowe nastawienie niemieckiego rządu ulegnie zmianie.

Zespół Noble Funds TFI

Pełne podsumowanie w załączonym pliku PDF